最强解读：关于“全面注册制”的六个观点

第一，全面注册制背后是中国将进入从房地产驱动转向权益性资本市场驱动的新时代。

注册制从2019年开始试点，经过3年的不断推进和优化，目前启动全面注册制的时机已经成熟，资本市场可以更高质量地服务于实体经济。

“全面注册制”推进的背景是中国房地产业正处于长期下行周期，中国财富人群的财富配置，将从房地产财富占比2/3逐步转移到权益类资产占比达到2/3，这将是一次历史性的重大变化。

全面注册制，不仅仅是中国资本市场重大改革，也是中国宏观经济改革的一个重要组成部分，它的背后是中国经济将从房地产驱动转向权益性资本市场驱动的时代背景，将是中国资本市场支持实体经济、支持创新发展、建设创新强国的重大制度保障。

第二，全面注册制对于创投行业尤其是对于LP出资人而言构成重大制度性利好。

创投行业尤其是其LP出资人，最大的痛苦在于退出制度的不可预测。

中国资本市场历经多次IPO暂停或放缓，行政性调控色彩颇为明显，甚至多年来二级市场“谈注册制色变”，IPO速度稍一加快，二级市场就“先跌为敬”。

“全面注册制”将根本性淡化发行环节行政性干预色彩，逐步将发行环节主导权交还市场，实现市场化主导的新格局。

全面注册制将加速人民币基金在资本市场退出效率，形成LP退出制度的可预期性，提升LP资金的流动性和资金使用效率，从而形成创投业更加良性的循环，最终推动更多民间资本投资创新创业，为创业企业注入活力。

第三，注册制的终极决战是“退市常态化”。

观察美股市场的历史退市情况，2017年多伦多大学克雷格·多伊奇教授在《金融经济学》杂志发表的对美国股市退市制度研究文章中的数据显示，从1975年至2012年的38年间，美国三大股市（NYSE、NASDAQ、AMEX）IPO总计为15922家，退市总计为17303家（含并购及主动退市），也就是说这38年间美股年均IPO公司数为419家，年均退市公司数为455家，退市公司数量大于IPO公司数。

最近十年来，美国股市新上市企业和退市企业数量基本平衡，因此，美国不存在上市排队堰塞湖现象，企业上市、退市都非常市场化，简单、高效。

除强监管强制退市外，美股每年有许多衰退期企业也因估值低迷而选择主动退市，实现了美国资本市场的“新陈代谢”。美股亦有众多企业退市重组后实现再上市，所以，美股企业是上市自由、退市自由、退市后再上市自由。

中国资本市场走向全面注册制的挑战之一是要纾解当前依然存在IPO堰塞湖。根据中国证监会、上交所、深交所、北交所官网最新数据统计，目前IPO信息披露在审企业共计865家，依然是近千家企业在排队的现象。只有加快劣币型企业退市，让“壳”价值尽快趋于零，才能化解千军万马抢着上市的氛围与认知。

因此，中国A股亦应逐步形成：全面注册制、企业上市与退市通道同样顺畅、上市与退市企业大致平衡的正向循环。

只有退市常态化，通过不断过滤的市场评估机制，让好公司留下来，劣公司被淘汰，才能达到优胜劣汰、新陈代谢的制度性目的，反之可能还会存在堰塞湖，或者事实上发行周期比较长，依然会影响或延缓好公司借助资本市场快速发展。

第四，全面注册制将对创投机构产生深远影响，中国VC/PE行业将进入新的高质量发展阶段。

随着全面注册制的落地，一二级市场的简单套利机会越来越少，单纯的Pre-IPO策略将难以为继，上市不再意味着一定能赚钱。注册制带来的一二级市场倒挂将是一个长期结构性的问题。

全面注册制下创投行业必将进行一场洗牌，要想获得期望的良好收益，投资阶段必须要更加前移（即真正“投早投小投科技”），而赋能阶段必须要更加后移（即对上市公司持续增长进行长期有效赋能）。

全面注册制下，Pre-IPO策略将只能成为补充性策略，二级市场公司估值中枢将持续下移，上市企业必须关注其企业价值的持续成长，“第二曲线创新”也将更为迫切，这迫使投资机构在企业上市后仍能提供长期专业赋能，而不是在上市后将股票“一卖走之”。

与此同时，早期项目尤其是科技创新项目风险高、不确定性强、周期长是普遍特点，如何化解这些挑战？为此，专业投资机构的核心能力建设就变得尤为重要，事实证明，“撒种子”的早期投资策略并不成立。

因此，那些具备向前投资和向后赋能的专业投资机构才可能成为注册制的赢家。

得益于此前十五年长期赋能能力建设的积累，拥有早期投资和长期赋能双重能力的盛景嘉成创投，将借助全面注册制的利好迎来发展的春天。

第五，伟大公司高成长红利与退市公司高风险并存，“壳”价值渐趋于零，二级市场投资者投资逻辑将发生根本性变化。

过去ST重组股受到很多投资者热捧，但是在注册制之下，上市容易，退市风险越来越大，“壳”价值非常小，日益趋近于零。

对于二级市场的投资者来说，不能再抱着投机的态度参与投资，必须深入研究行业、企业，选择真正具备长期成长性的公司进行长期持有，才可能提高投资胜率。短期炒作、频繁买卖的所谓传统“炒股”逻辑难以为继。

注册制意味着更多企业更早更快地上市，过去上市公司普遍上市晚、上市后增长即放缓，如今，一批注册制下上市的优秀企业上市更早更快、上市后依然能保持快速快速增长，对于众多优秀企业，上市才是真正发展的起点。因此，优秀企业高成长的红利将不再是一级市场的专属，二级市场也有望分享优秀企业高成长的红利。众多知名科技公司的发展历史表明，在公司创立的20年时间内，前10年其价值创造仅为4%，后10年创造了96%的价值。

当然，与此同时，更多更早更快上市的公司也可能会更快地出现“变脸”，二级市场“踩雷”的风险也在急剧提高。

因此，某种意义上，全面注册制下的二级市场投资将出现越来越多一级市场投资特征，即专业性门槛越来越高，持股周期将显著拉长，有效收益更多来自于企业的内在价值成长。

第六，于企业而言，不能实现持续高增长的企业不再适合上市。

对于已上市公司，全面注册制并不是好消息，上市额度稀缺性带来的溢价甚至是“保命符”正在快速消退。

已上市公司如果不能推进第二曲线创新，不能实现持续增长，很快就会发生市值跌落，最终实控人、投资人未必能赚到钱。同时，很多创业公司为了冲上市，铆了一股子劲儿冲上市了，但可能最后也会是“竹篮打水一场空”。

所以，企业必须要建立起一个基于10年、20年的长周期可持续增长逻辑，才值得走向资本市场。否则就应该踏踏实实做一家赚钱的公司，或者卖给上市公司，这其实也是非常好的选择。

全面注册制来临时，企业家、创业者反而应深刻思考：我的企业真的适合上市吗？在五年十年之后，我的企业还能高增长吗？还能值钱吗？在退市常态化的全面注册制下，上市未必是企业家和创业者正确的选择。

上市机会应该留给那些能够实现长期持续高增长、能够实现第二第三曲线增长的优秀企业，长不大的“小老树”确实没有上市必要，即使上市了，也应该及时退市下来。

长期以来，盛景作为CIC产业孵化创新模式的倡导者和实践者，以合作共享模式链接科学家、赋能者，共同帮助上市公司孵化新的创新企业，从而完成向第二曲线、甚至是第三曲线的跨越发展。在全面注册制下，这将是上市公司、拟上市公司最大的刚需。